二躍：“萬言書”與老牛投資
2008年4月，蒙牛乳業(yè)以支付股權(quán)方式收購老牛促進會所持2%內(nèi)蒙蒙牛股權(quán)，由此老牛促進會獲得3.48%蒙牛乳業(yè)股份，成為上市公司主要股東之一。由于信貸緊縮，抵押蒙牛乳業(yè)股權(quán)予摩根士丹利。三聚氰胺事件引發(fā)蒙牛股價波動，被質(zhì)押股票有被動出售風險。
驚險指數(shù)：★★★★
理由：質(zhì)押的4.5%蒙牛股權(quán)看似不高，但外資系持股比例遠遠超過了蒙牛管理層所持股份。蒙牛管理層有失去控股權(quán)之虞
結(jié)果：2008年11月5日，老�；鹨掩H回抵押予摩根士丹利的4.5％蒙牛股權(quán)。
老�；鸬拿值谝淮纬霈F(xiàn)在公眾面前，是在2005年1月17日。這一天，蒙牛乳業(yè)發(fā)布公告稱，牛根生將在有生之年把所有股份紅利的51%捐贈給“老�；稹保溆�49%留作其與家人的生活費用。而牛根生天年之后，其所持股份全部捐給“老牛基金”，牛妻和兒女每人只可領(lǐng)取不低于北京、上海、廣州三地平均工資的月生活費。
事實上，根據(jù)記者調(diào)查，老�；饡�2004年底在呼和浩特注冊成立。隨后的2005年，牛根生將其擁有的中國蒙牛和內(nèi)蒙蒙牛所獲現(xiàn)金紅利的49%，全部捐給老�；饡�，其中就包括了牛根生當時擁有的蒙牛乳業(yè)約4.5%股份和內(nèi)蒙蒙牛8.2%的股份。
2006年2月，蒙牛乳業(yè)又宣布，牛根生將其持有的2%的內(nèi)蒙蒙牛股權(quán)贈予內(nèi)蒙古老牛公益事業(yè)發(fā)展促進會(下稱老牛促進會)。今年4月，蒙牛乳業(yè)以支付股權(quán)方式收購老牛促進會所持該2%內(nèi)蒙蒙牛股權(quán)，由此老牛促進會獲得3.48%蒙牛乳業(yè)股份，成為上市公司主要股東之一。
兩次捐贈中，老牛促進會與老牛基金究竟有著怎樣的聯(lián)系？
據(jù)牛根生事后的回憶，早在2002年，他就有捐股想法，并征詢了境內(nèi)外的律師。當時，律師給出的意見是，此事最好在蒙牛上市之后進行。2004年6月，蒙牛一登陸香港聯(lián)交所，牛根生便開始啟動老�；饡媱�。同年12月28日，為“老牛專項基金”而創(chuàng)立的平臺機構(gòu)“蒙牛事業(yè)發(fā)展促進會”，也就是俗稱的“老牛促進會”注冊完畢。2005年1月12日，“老牛專項基金”正式成立。
根據(jù)上市公司的相關(guān)公告顯示，老牛促進會是在中國內(nèi)蒙古成立的一家非營利社會團體，其業(yè)務主管單位是內(nèi)蒙古自治區(qū)人民政府金融辦公室。
按照牛根生此前的說法，這個促進會中，成員除他之外，還有政府官員、蒙牛中高層領(lǐng)導等共60多人，而在三年之內(nèi)，其他機構(gòu)和個人只能向基金會象征性提供最多1元人民幣的資金。
而促進會正是老牛專項基金的一級法人。老牛專項基金采取一種全新的制度設(shè)計，對此，基金會網(wǎng)站上有相關(guān)描述：股份所有權(quán)歸“老牛專項基金”，表決權(quán)歸現(xiàn)任或繼任蒙牛董事長，收益權(quán)歸“老牛專項基金”管理委員會。
“這既不同于所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)合一的傳統(tǒng)制度，也不同于所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的現(xiàn)代制度，而是開辟了股權(quán)設(shè)置上的‘第三種制度’——所有權(quán)、表決權(quán)、收益權(quán)‘三權(quán)分設(shè)’的創(chuàng)新模式�！崩吓ｍ椈鹑绱嗽u價。
據(jù)介紹，“老牛專項基金”管理委員會為基金的決策機構(gòu)。其成員由社會賢達人士、政府官員、企業(yè)界人士組成。其決策模式采取民主表決制，管理委員會各成員既擁有平等的提案權(quán)，又對來自于社會各界或其他委員的各類提案擁有平等的審議權(quán)、表決權(quán)。
記者在老�；饡W(wǎng)站上看到，老�；饡略O(shè)理事會，第一任理事長為王懷寶，他曾擔任中國奶業(yè)協(xié)會副理事長，現(xiàn)為奶協(xié)顧問，同時也是蒙牛乳業(yè)獨立非執(zhí)行董事。常務理事為“打工女皇”的吳士宏，而秘書長為雷永勝，他的另一個身份是蒙牛首席執(zhí)行官。
根據(jù)牛根生的介紹，老�；鸾M織有50多人的團隊，還有社會上的一部分專家、教授，包括行業(yè)的領(lǐng)導，銀行、金融界人士等等。
據(jù)了解，“老牛專項基金”的第一筆款在2005年6月1日到位，總額為386萬元。蒙�？偛弥韽堉螄硎�，這部分資金是牛根生2003年的股份紅利形成的，本不在捐贈之列。
不久，牛根生所捐股份2004年的524萬紅利也進入這個基金。據(jù)此兩筆收入，2005年老牛促進會進賬910萬元。
2006年牛根生捐出2%的內(nèi)蒙蒙牛股份，按照當年1月份蒙牛的平均市值計算，市值大約為2.4億元。
到2007年12月，蒙牛首席執(zhí)行官雷永勝曾在一份報告中透露，牛根生捐股產(chǎn)生的紅利加上蒙牛管理層成員的捐款，“老牛專項基金”賬面上已有2億多元，以后還將逐年增加。
在傳出抵押股權(quán)之時，曾有分析師對記者表示，以當時蒙牛300億元港幣的市值計算，4.5%的股權(quán)市值在13.5億元左右。不過，這部分的股權(quán)所獲得的貸款數(shù)額應該小于13.5億元，“應該貸到不超過12億元港幣，人民幣也就10億元左右”。
2007年底,“老牛基金會”投建了“老牛投資”。據(jù)了解,這是一家主要投資農(nóng)業(yè)等領(lǐng)域的基金。老牛投資合伙人翁向偉此前向媒體表示，之所以抵押蒙牛乳業(yè)股權(quán)，是由于信貸緊縮所致。
“老牛基金會已經(jīng)通過‘從聯(lián)想控股等機構(gòu)得到類似抵押貸款’的方式，解除了與摩根士丹利的抵押貸款。”蒙牛總部一位負責人說。對此，聯(lián)想控股也向外界證實，向蒙牛提供過2億元的短期拆借。
記者還了解到，在老�；饡拢�有一家名為尚心(北京)投資管理咨詢有限公司的投資企業(yè)。目前，該公司唯一有跡可循的便是刊登在各網(wǎng)站的招聘信息。根據(jù)該公司在招聘網(wǎng)站上的介紹，其成立于2007年8月，為老牛慈善基金會下屬公司，具體管理老牛慈善基金對外投資事項。
三躍：驚險對賭與后患
由于蒙牛連續(xù)三年超過增長預期，2005年4月，三大投資機構(gòu)在套現(xiàn)了26億港元后，以向蒙牛支付本金為598.76萬美元的可換股票據(jù)的方式，提前終止了對賭協(xié)議。
驚險指數(shù)：★★★
理由：為了贏得對賭協(xié)議，蒙牛實行超出常規(guī)的銷售模式，雖然達到了短期目的，但卻因此透支傷身。也給乳企大肆擴張帶來后遺癥。
結(jié)果：贏得對賭協(xié)議。
外界所熟悉的蒙牛與摩根士丹利的對賭協(xié)議，發(fā)生在2002年。
在2002年左右，蒙牛在法國巴黎百富勤的輔導下，開始籌謀上市。
就在此時，摩根士丹利出現(xiàn)。其實，早在摩根士丹利出現(xiàn)之前，鼎暉、英聯(lián)就已經(jīng)向蒙牛表達過參股意愿，不過牛根生一直不為所動。直到摩根士丹利出現(xiàn)，牛根生開始有些動心。而摩根士丹利團隊在此時提出幫助蒙牛做大做強后，在香港主板上市的計劃更加打動牛根生。
于是，以牛根生為首的蒙牛高層開始與摩根士丹利、鼎暉、英聯(lián)展開艱難談判。據(jù)悉，雙方陣營在價格領(lǐng)域進行了漫長的博弈。最終，在2002年9月，摩根士丹利、鼎暉、英聯(lián)以約9.5倍（按融資后計算）市盈率的價格成功入股蒙牛。
當時，上述三家國際機構(gòu)以認股方式，向蒙牛注資約2.1億元人民幣。不過，這似乎并不能完全緩解蒙�？焖贁U張帶來的資金壓力。
很快，三家機構(gòu)再次以“可換股票據(jù)”的方式，向蒙牛注資3523萬美元，當時約值人民幣2.9億元。
這一次，對方卻拋出了事后備受各界關(guān)注的“對賭協(xié)議”。據(jù)了解，蒙牛與摩根士丹利、英聯(lián)、鼎暉三方約定，在2004-2006年，如果蒙牛復合年增長率低于50%，即2006年營業(yè)收入低于120億元，蒙牛管理層要向以摩根士丹利為首的3家投資機構(gòu)支付最多不超過7830萬股蒙牛股票（約占當時總股數(shù)的6%），或支付等值現(xiàn)金。反過來，3家國際投資機構(gòu)將向蒙牛管理團隊支付同等股份。
這一協(xié)議，曾被外界看做蒙牛與國際投資機構(gòu)間的一場生死豪賭。
牛根生其實并不同意這個看法。他認為國際投資者只是想用這種激勵制度保證蒙牛的正常經(jīng)營�！拔覀兺高^現(xiàn)象看本質(zhì)，實際上它（外資）是非常不希望贏的，如果它贏了以后，它是大輸，如果我們贏了，它才贏了。”牛根生曾在接受采訪時說。
幸運的是，這一次牛根生賭贏了。由于蒙牛連續(xù)三年超過增長預期，2005年4月，三大投資機構(gòu)在套現(xiàn)了26億港元后，以向蒙牛支付本金為598.76萬美元的可換股票據(jù)的方式，提前終止了對賭協(xié)議。
但一切并沒有結(jié)束。
其一，有傳聞稱，蒙牛上市前還與摩根士丹利簽過另一個對賭協(xié)議：10年內(nèi)，外資可以凈資產(chǎn)價格或者2億元人民幣的“蒙牛股份”總作價中較高的一個，增資持有“蒙牛股份”的股權(quán)。如此一來，外資可以通過增持“蒙牛股份”的股權(quán)，從而攤薄牛根生對蒙牛的控制力。
對此，蒙牛方面一直沒有明確回復。
其二，這個對賭協(xié)議，蒙牛實行超出常規(guī)的銷售模式，雖然達到了短期目的，但卻因此透支傷身。2008年9月7日，蒙牛乳業(yè)副總裁姚海濤還說，過去的10年，世界乳業(yè)年增長1.5％，而中國乳業(yè)則保持20％左右的增長水平。一個行業(yè)的快速膨脹必然意味著弊病叢生，出現(xiàn)三聚氰胺事件，并不令人意外。
蒙牛已經(jīng)付出相應的代價。2008年9月17日停牌前，蒙牛乳業(yè)股價約為每股20港元，但卷入三聚氰胺事件后，9月23日，蒙牛復牌即暴跌66％。到了11月初，蒙牛乳業(yè)股價已跌至每股6.65港元。
截至11月3日的香港聯(lián)交所信息顯示，蒙牛復牌后瑞銀逆市增持，所持蒙牛股份比例高達12.23%；摩根大通加上借出在內(nèi)的股權(quán)比例已達9.78%；花旗持股比例達到8.8%；未來資產(chǎn)環(huán)球投資（香港）也持有4.54%。
“蒙牛股票下挫后，股票價值波動‘可能引起被抵押的股票被動出售’�！泵膳．敃r對外的說法體現(xiàn)了其對股權(quán)的擔憂。
然而，緩解了與摩根士丹利的抵押貸款問題，是否意味著蒙牛的對賭協(xié)議已經(jīng)完全解除，蒙牛控股權(quán)從此可以高枕無憂，牛根生還要經(jīng)歷幾次驚心動魄，目前似乎言之尚早。
